Leggett & Platt-Aktie: Mehr als man denkt (NYSE:LEG)

Sep 02, 2023

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Leggett & Platt (NYSE:LEG) wurde 1883 gegründet und hat seinen Hauptsitz in Carthage, Missouri (15.000 Einwohner). Es ist Teil einer alten Generation – eines Herstellers, der dem Test der Zeit standgehalten hat und eine Reihe von Dingen herstellt, die von Millionen genutzt werden von Verbrauchern, von denen fast keiner den Namen des Unternehmens kennt, dessen Produkte er verwendet.

Mit 135 Produktionsstandorten weltweit ist das Unternehmen in drei Hauptsegmenten tätig: Bettwaren (Matratzenfedern, Drähte, Schaumstoff, Eigenmarkenmatratzen usw.), Spezialprodukte (eine Mischung aus Automobil- und Flugzeugteilen sowie Hydraulikzylindern), und Möbel, Bodenbeläge und Textilien (Arbeits- und Wohnmöbel sowie Bodenbelagsmaterialien).

Zum jetzigen Zeitpunkt zahlt das Unternehmen eine Dividende mit einer aktuellen Rendite von 5,62 %, was gut ist, wenn man bedenkt, dass die Aktie in den letzten zehn Jahren deutlich schlechter abgeschnitten hat als der Markt.

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Auf Basis der Preissteigerung hat Leggett den Anlegern negative 4,3 % beschert, während der breitere Markt eine Rendite von 150 % erzielt hat. Etwas besser (nur ein bisschen) sieht es auf der Gesamtrenditebasis aus, wo Leggett im gleichen Zeitraum eine Rendite von 37 % erzielte, während der S&P 500 (SPY) eine Rendite von etwa 200 % erzielte.

Natürlich erwarten die Anleger von Leggett & Platt wahrscheinlich keinen großen Preisanstieg – ein typischer Anleger des Unternehmens strebt wahrscheinlich nach Rendite und Stabilität.

Aus diesem Blickwinkel werden wir uns an Leggett & Platt wenden und analysieren, ob das Unternehmen unserer Meinung nach in der Lage ist, den Kurs für renditeorientierte Investoren beizubehalten. Lass uns eintauchen.

Das Unternehmen gab kürzlich seine Q1-Ergebnisse bekannt, wobei Bettwäsche etwa 40 % des gemeldeten Umsatzes des Unternehmens in Höhe von 1,2 Milliarden US-Dollar ausmachte, während Specialized Products und Furniture jeweils etwa 30 % beisteuerten (Specialized Products wurde durch die Übernahme eines Hydraulikzylinders für Schwermaschinen im August 2022 gestärkt). Hersteller).

Obwohl der Umsatz im Jahresvergleich um 8 % zurückging, übertraf der Bericht die Umsatzschätzungen der Analysten um fast 25 Millionen US-Dollar (was wiederum durch die Zylinderübernahme beeinflusst worden sein könnte).

Zu diesem Zweck wenden wir uns dem Margenprofil der zugrunde liegenden Geschäfte von Leggett für das erste Quartal zu und berücksichtigen die Prognosen des Managements für die Zukunft.

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Zunächst stellen wir fest, dass das EBIT insgesamt im Vergleich zum Vorjahr um 35 % gesunken ist und die Gesamtgeschäftsmarge um einen vergleichbaren Betrag von 10,4 % auf 7,4 % gesunken ist. Bei näherer Betrachtung zeigt sich, dass die Sparte Bettwaren am meisten darunter gelitten hat: Das EBIT ging im Jahresvergleich um 56 % zurück.

Dies ist auf die höchsten Kosten für Leggetts Hauptbettmaterial zurückzuführen: Stahl.

In der Telefonkonferenz zu den Ergebnissen des ersten Quartals ging das Management ausführlich auf die Margenbedenken ein. CEO Mitch Dolloff umriss das Kernproblem und erklärte: „Wir gehen davon aus, dass die Metallmarge im Vergleich zu 2022 um den mittleren Zehnerbereich sinken wird. Wir gehen jedoch auch davon aus, dass die Stangenpreise und die Metallmarge aufgrund höherer Umwandlungskosten auf einem historisch hohen Niveau bleiben werden.“

Dies stellt natürlich ein Problem dar, insbesondere da bereits zu Beginn des Aufrufs festgestellt wurde, dass die Stahlproduktion rückläufig sei. Diese doppelte Gefahr einer verringerten Produktion und höherer Kosten stellt also eine doppelte Herausforderung dar, vor der das Bettwarengeschäft von Leggett in naher Zukunft stehen wird.

Steigende Kosten haben das Management dazu veranlasst, mit der Entladung von Lagerbeständen zu beginnen. Während das letzte Quartal eine positive Entwicklung brachte, stellen wir fest, dass der ausstehende Tagesbestand (DOI) von Leggett im historischen Vergleich weiterhin hartnäckig erhöht ist.

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Die Anzahl der ausstehenden Lagerbestände in Tagen ist eine nützliche Kennzahl zur Bewertung der Lagerbestände, da sie Verkäufe im Verhältnis zum Lagerbestand berücksichtigt und so anomale Muster erkennen kann. Wie wir sehen können, ist die Anzahl der ausstehenden Lagerbestände von Leggett in den letzten Jahren von durchschnittlich etwa 65 Tagen zwischen 2016 und 2019 auf heute Mitte der 80er Jahre gestiegen.

Wir freuen uns zwar darüber, dass der vierteljährliche DOI im jüngsten Bericht gesunken ist, es scheint jedoch noch mehr Arbeit auf Seiten des Managements zu geben, um das Gleichgewicht wieder auf ein historisches Niveau zu bringen.

Ein großer Teil der Attraktivität von Leggett für Anleger liegt in der Dividende. Das Unternehmen zahlte im ersten Quartal Dividenden in Höhe von 58,3 Millionen US-Dollar an die Aktionäre aus, und zum Zeitpunkt dieses Schreibens beträgt die aktuelle Dividendenrendite der Aktie 5,8 %. Unserer Ansicht nach könnten die Aktionäre Grund haben, etwas nervös zu sein, was die künftige Dividendenausschüttung angeht, wenn sich die Geschäftsbedingungen nicht wesentlich verbessern.

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Der Nettogewinn aus der Gewinn- und Verlustrechnung von Leggett belief sich auf insgesamt 53,5 Millionen US-Dollar. Rechnet man die Abschreibungen und Amortisationen in Höhe von 27,4 bzw. 18 Millionen US-Dollar hinzu, kommen wir auf einen bereinigten operativen Cashflow von 98,9 Millionen US-Dollar.

Natürlich scheint dies kein Problem zu sein – Dividendenzahlungen in Höhe von 58 Millionen US-Dollar können problemlos durch einen Cashflow von 98 Millionen US-Dollar (bzw. den gemeldeten 96,7 Millionen US-Dollar des Unternehmens) gedeckt werden.

Allerdings sind wir aufgrund der Beteiligung des Unternehmens am Verkauf von Forderungen aus Lieferungen und Leistungen vorsichtig. Obwohl dies eine völlig normale Praxis ist, an der sich viele Unternehmen beteiligen, ist sie nicht ganz ohne Risiko. Unternehmen, die Forderungen verkaufen, erhalten über die Bankfinanzierung schneller Bargeld als im Rahmen ihrer Lieferantengeschäfte erwartet. Dies hat zur Folge, dass ein Teil des Cashflows früher als erwartet einfließt, was für Anleger von Vorteil ist, die sich im Allgemeinen über höhere Cashflows aus dem operativen Geschäft freuen.

Eine Änderung der Vereinbarung oder ein Kontrahentenproblem mit der genutzten Bank kann für Anleger jedoch eine böse Überraschung darstellen. Schlimmer noch: Unternehmen können Forderungsverkaufsvereinbarungen häufig nutzen, um eine Hebelwirkung zu erzielen, die sehr, sehr schief gehen kann (siehe Abbildung A hier).

Obwohl wir nicht davon ausgehen, dass Leggett bei seinen Lieferantenfinanzierungsvereinbarungen Hebelwirkung ausübt, sollten Anleger sich über das Volumen der getätigten Finanzierungen im Klaren sein.

Das Unternehmen erläutert das Programm auf Seite 7 seiner Einreichung für das erste Quartal.

In Zusammenarbeit mit bestimmten Kunden und Drittbankinstituten nehmen wir an Programmen zum Verkauf von Handelsforderungen teil. Im Rahmen jedes dieser Programme verkaufen wir unseren gesamten Anteil an der Handelsforderung für 100 % des Nennwerts abzüglich eines Abschlags. Da die Kontrolle über die verkaufte Forderung zum Zeitpunkt des Verkaufs auf den Käufer übergeht, werden die verkauften Forderungsbestände aus den konsolidierten verkürzten Bilanzen entfernt und die entsprechenden Erlöse werden in der konsolidierten verkürzten Kapitalflussrechnung als Barmittel aus betrieblicher Tätigkeit ausgewiesen. Wir hatten zum 31. März 2023 bzw. 31. Dezember 2022 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen in Höhe von etwa 50,0 US-Dollar bzw. 55,0 US-Dollar, die verkauft und aus unserer konsolidierten verkürzten Bilanz entfernt wurden.

Mit anderen Worten: Dem Unternehmen wurden 50 Millionen US-Dollar vor Ablauf der erwarteten Zahlungsbedingungen aus seiner Bilanz entnommen und dem Cashflow aus laufender Geschäftstätigkeit hinzugefügt. Bei der Durchsicht der Kapitalflussrechnung wird kein sauberer Einzelposten in Höhe von 50 Millionen US-Dollar zutage treten – das Unternehmen hat ihn mit anderen Aktivitäten konsolidiert, was seine Identifizierung recht schwierig macht.

Es bedarf jedoch keines mathematischen Genies, um zu erkennen, dass es sich um einen erheblichen Betrag handelt, wenn die betreffende Bank das Programm mit Leggett reduzieren oder eliminieren würde, um ihre eigene Gesamtverschuldung (aufgrund von Einlagenflucht oder anderen zugrunde liegenden Kreditproblemen) zu reduzieren Ein Teil der Cashflows von Leggett könnte beeinträchtigt werden. Es ist nicht weit von der Logik entfernt, zu erkennen, wie sich dies auf die Dividende oder die Bereitschaft des Vorstands, diese zu erhöhen, auswirken könnte.

Leggett & Platt ist ein altmodischer Hersteller in einem altmodischen Unternehmen. Obwohl die Dividende attraktiv ist, geben uns makroökonomische Zwänge und interne Finanzierungsprogramme Anlass zur Vorsicht. Zu den Risiken für unsere These gehört eine unerwartete Senkung der Stahlkosten, die das Margenprofil und den Cashflow verbessern würde. Allerdings bleiben wir heute für dieses Unternehmen am Rande.

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